國內(nèi)潮玩第一股泡泡瑪特

果殼醬

泡泡瑪特—潮玩全產(chǎn)業(yè)鏈賽道第一股

泡泡瑪特是集藝術(shù)家挖掘、IP 運(yùn)營、消費(fèi)者觸達(dá)和潮流展會主辦于一 體的潮流文化娛樂公司。
泡泡瑪特是中國最大且增長最快的潮流玩具公 司，引領(lǐng)及推進(jìn)了潮流玩具文化在中國的大規(guī)模商業(yè)化，公司產(chǎn)品主要 包括自主開發(fā)的潮流玩具產(chǎn)品及第三方產(chǎn)品。
公司建立了覆蓋潮流玩具 全產(chǎn)業(yè)鏈的一體化平臺，包括“藝術(shù)家發(fā)掘、IP 運(yùn)營、消費(fèi)者觸達(dá)潮 流商品零售和潮流玩具文化的推廣”：

藝術(shù)家發(fā)掘：據(jù)公司招股書顯示，藝術(shù)家保持緊密關(guān)系，并通過授權(quán)或 合作安排與其中 28 位來自全球藝術(shù)家開展合作；

IP 運(yùn)營：截至 2020 年 6 月 30 日，公司運(yùn)營 93 個 IP。在 2019 和 2020 年，前 4 大 IP 產(chǎn)生的收入分別超過 1 億元和 2 億元。2020 年累 計銷售潮玩 5000 萬只。

消費(fèi)者觸達(dá)：公司已建立全面線上與線下銷售渠道及經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)。截至 2021 年 9 月 30 日，公司旗下?lián)碛?250 家線下店鋪、1687 機(jī)器人商店。
并且公司設(shè)有會員計劃，根據(jù) 2021 年中報數(shù)據(jù)顯示，2021 H1 已有 1141.5 萬名注冊會員，較 2020 年底新增 401.5 萬人，公司的全渠道銷 售、經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)及市場推廣措施迎合消費(fèi)者需求；

潮流玩具文化的推廣：公司每年舉辦兩場潮流玩具展，即北京國際潮玩 展和上海國際潮玩展。
根據(jù)中國財經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2020 年上海國際潮 流玩具展共計有 500 名設(shè)計師和 300 個潮玩參展，參觀人次超十萬。 2021 年 8 月首次因為疫情舉辦線上潮玩展，線上銷售火爆。

從零售雜貨鋪至潮玩第一股，年輕化高管團(tuán)隊緊跟 Z 世代娛樂消費(fèi)熱潮

從雜貨鋪零售店鋪起家，曾在新三板掛牌上市。2010 年至 2014 年發(fā)展早期：北京泡泡瑪特成立于 2010 年，第一家零 售店在北京歐美區(qū)購物中心開業(yè)。
早期泡泡瑪特主要經(jīng)營模式為在核心 商區(qū)開設(shè)零售連鎖，作為渠道商售賣第三方文具、潮玩、文創(chuàng)產(chǎn)品等。
2014 年 4 月 29 日北京泡泡瑪特與金鷹國際集團(tuán)聯(lián)合成立南京金鷹泡泡 瑪特，開展泡泡瑪特產(chǎn)品批發(fā)與零售業(yè)務(wù)的獨(dú)家合作。
我們認(rèn)為，如今 內(nèi)地盲盒潮玩銷售商酷樂潮玩、九木雜物社、 19 八 3 的模式均類似泡 泡瑪特該階段；

2015 年至 2017 年部署潮玩品類：2015 年公司發(fā)現(xiàn)代理的日本 IP Sonny Angel 盲盒銷售火爆，便致力打造自主潮玩。
于 2016 年成為 IP Molly 大陸?yīng)毤沂跈?quán)經(jīng)銷生產(chǎn)商并推出“Molly 星座”盲盒產(chǎn)品。于 17 年 推出創(chuàng)新機(jī)器人商店、舉辦北京國際潮流玩具展。2017 年 1 月 25 日北 京泡泡瑪特的股份于新三板上市。

2017 年至今專注潮玩賽道：2017 年至今公司形成了從藝術(shù)發(fā)掘、IP 商業(yè)化、消費(fèi)者觸達(dá)到文化推廣的全產(chǎn)業(yè)鏈布局。
期間推出多個自有/ 獨(dú)家 IP，根據(jù)公司招股書顯示，公司 2018 年推出自有 IP“YUKI”，獨(dú) 家 IP “PUCKY”與“SATYR RORY”等；
2019 年推出獨(dú)家自有 IP “DIMOO”與“BOBO&COCO”，獨(dú)家 IP“THE Monsters”等，自有 產(chǎn)品占比從 17 年的 27%迅速提升至 20 年的 82.2%，。
與此同時，公司 加速擴(kuò)張線上線下渠道，銷售額連續(xù)兩年為天貓雙十一玩具品類之首， 線上收入貢獻(xiàn)從 2017 年的 9.4%升至 2020 年的 32%。
2020 年 12 月 11 日泡泡瑪特于港交所掛牌上市。目前公司涉及五大產(chǎn)品線，2021 年推出 MEGA 系列彰顯 IP 品牌價值。
截止 2021 年 12 月，根據(jù)公司官方微信小程序資料顯示，目前公司銷 售的產(chǎn)品品類包含盲盒、手辦、BJD、IP 衍生品和 MEGA 珍藏系列。
公司自 2017 年引入 SunnyAngel 盲盒潮玩后，推出自由 IP Molly 盲盒 系列單年營業(yè)收入達(dá) 4100 萬元，該系列產(chǎn)品延續(xù)至 2020 年累計收入 達(dá) 10.67 億元，其中 2020 年 Molly 的一天系列累計銷量達(dá) 1 億元。
截 至 2020 年 6 月 30 日，公司累計持有 93 個 IP 產(chǎn)品，其中包含 12 個自 有 IP、25 個獨(dú)家 IP 以及 56 個非獨(dú)家授權(quán) IP。
除盲盒外，公司 2021 年 6 月新推出的 MEGA 400%和 1000%珍藏系列，MEGA 是基于自有 IP 的大娃產(chǎn)品。
其中，2021 年 6 月 25 日推出的珍藏系列 SPace MOLLY X 海綿寶寶聯(lián)名款 1000%限量發(fā)售 3000 體，以抽號形式購買， 吸引超過 100 萬人次參與。
從側(cè)面反應(yīng)泡泡瑪特自有 IP 品牌價值被市 場認(rèn)可。 除自主品牌產(chǎn)品外，公司另代銷第三方品牌潮玩產(chǎn)品。

公司股權(quán)相對集中，王寧先生為公司的實際控股股東。截至 2021 年 11 月 1 日，公司王寧先生與其配偶合計持有公司股份 49.08%。其他股 東包含紅杉資本、華強(qiáng)投資、華興新經(jīng)濟(jì)基金和蜂巧投資等知名投資機(jī) 構(gòu)。
公司旗下主要附屬子公司包含中國北京泡泡瑪特、葩趣互娛、泡泡 瑪特中國香港有限公司及北京泡泡瑪特國際貿(mào)易有限公司，覆蓋潮玩 IP 設(shè)計、潮玩社區(qū)科技服務(wù)及潮玩海外運(yùn)營等業(yè)務(wù)。

公司高管團(tuán)隊年輕化。公司高級管理團(tuán)隊包括執(zhí)行董事王寧、司德、楊 濤、劉冉以及首席財務(wù)官楊鏡冰、副總裁文德一，高管平均年齡 35 歲， 且平均擁有 11 年相關(guān)行業(yè)經(jīng)驗。全部員工平均年齡 27 歲，年輕化增 強(qiáng)了團(tuán)隊對潮流文化和年輕人消費(fèi)的敏感度與理解度。
公司主要財務(wù)分析：營業(yè)收入持續(xù)增長，三年平均毛利率達(dá) 62%

營收端：2018-2020 年和 2021 H1 公司主營業(yè)務(wù)收入分別為 5.15 億元、 16.8 億元、25.1 億元和 17.7 億元。
2018-2020 年營收 CAGR 達(dá) 121.02%，2021H1 同比增長 116.8%（2020 H1 受疫情影響，線下門 店營業(yè)收入增長偏低）。

我們認(rèn)為，公司 2017-2019 年營業(yè)收入呈爆發(fā)式增長受益于潮玩行業(yè) 的爆發(fā)以及銷售渠道的探索與擴(kuò)張，2019 年至 2021 上半年公司持續(xù) 擴(kuò)充 IP 和產(chǎn)品品類持續(xù)穩(wěn)定增長，2021 H1 已實現(xiàn) 2020 年全年 70% 收入。

從銷售渠道來看，線上銷售渠道 2017-2020 年復(fù)合增長率最高達(dá) 300.2%。2020 年公司新加入京東平臺，線上銷售收入達(dá) 9.5 億元。
據(jù) 最新公告顯示，京東平臺 2021Q3 同比增長 270%~275%。從銷售產(chǎn)品 看，公司 2019-2020 年以及 2021 H1 銷售自主品牌收入超過 80%， 2021 年上半年自主品牌收入達(dá) 15.8 億元，同比增長 130.4%。

從自主品牌中 IP 系列來看，公司 2020 年以及 2021 年上半年單個 IP 系列收入占比均低于 20%，公司 IP 矩陣日益豐富，不依賴單獨(dú)個別 IP 系列。

成本端：2018-2020 年，公司主營業(yè)務(wù)成本分別為 2.1 億元、5.9 億和 9.2 億元，2021 H1 營業(yè)成本為 6.6 億元，同比增長 130.5%。

公司營業(yè)成本主要包含生產(chǎn)制造或外采商品成本、IP 設(shè)計與授權(quán)費(fèi)及 展會成本等，營業(yè)成本 2021 上半年大幅提升主要由于公司 2021 年推 出的 IP 系列制作更加精美，原材料成本上升
其中，2018-2020 年商 品成本占營業(yè)成本 80%以上，2021 H1 商品成本占比為 79.2%。

利潤端：公司 2020 年毛利潤為 15.9 億元，凈利潤達(dá) 5.2 億元。公司 2018-2020 年三年平均毛利率達(dá) 62%，平均凈利潤率達(dá) 22.3%。
2021 H1 毛利潤為 11.2 億元，同比增長 109.4%，凈利潤為 3.6 億元，同比 增長 154%。

2021 上半年疫情恢復(fù)，線下店鋪和機(jī)器人商店流量恢復(fù)，收入增長大 幅提升。2020 年和 2021 年上半年公司提升潮玩工藝水平值，設(shè)計更 加精細(xì)，商品成本有所提高，毛利率稍有下降
但 2020 年起公司在供 應(yīng)鏈方面開始整合產(chǎn)能，優(yōu)化全鏈路流程，推動供應(yīng)鏈信息化建設(shè)，確 保公司產(chǎn)能、品質(zhì)提升同時維持公司毛利率水平。

費(fèi)用端：公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張同時銷售及管理費(fèi)用率小幅提升

銷售費(fèi)用（經(jīng)銷及銷售開支）：公司 2018-2020 年三年平均銷售費(fèi)用率 為 23.7%，2020 年和 2021 H1 銷售費(fèi)用率 25.1%和 23.7%，較前兩年 略有提升。
2021 H1 銷售費(fèi)用為 4.2 億元，同比上升 88.3%。主要原因 為公司目前仍處于發(fā)展擴(kuò)張期，銷售員工人數(shù)從 2020 H1 1027 名 上升至 2021 年上半年 1909 名用于支持?jǐn)U張零售店及機(jī)器人商店；
使用權(quán)資產(chǎn)折舊 從 2020 H1 0.46 億元上升至 2021H1 0.76 億元，主要 由于零售店數(shù)量從 136 間增加 215 間以支持業(yè)務(wù)擴(kuò)張和陳列需求；
廣告及營銷開支 從 2020 H1 0.3 億上升至 2021H1 0.57 億元，主系線 上銷售收入的增加，線上渠道的品牌推廣增加；公司銷售開支與收入占 比由 20 年 27.2%下降到 23.7%，主要由于銷售收入的大幅增加及費(fèi)用 的合理管控。

管理費(fèi)用（一般及行政開支）：公司 2018-2020 年三年平均管理費(fèi)用率 為 9.7%，2020 年和 2021 H1 管理費(fèi)用率 11.1%和 13.5%，近一年小 幅提升。
2021 H1 管理費(fèi)用為 2.4 億元，同比上升 91.1%。公司設(shè)計開 發(fā)行政員工從 2020 年 617 名上升至 1211 名，公司授權(quán) IP 及自主 IP 業(yè)務(wù)擴(kuò)張，員工薪資水平上升。

流動資產(chǎn)和周轉(zhuǎn)率：公司在整體業(yè)務(wù)經(jīng)營方面采納保守穩(wěn)健的資金管理 政策，流動資產(chǎn)與經(jīng)營性現(xiàn)金流表現(xiàn)健康，基本與公司凈利潤增長保持 匹配。
其中公司流動資產(chǎn)凈值從 2020 年底 62.65 億上升至 2021 上半 年 66.8 億元，基本保持穩(wěn)定。公司貿(mào)易應(yīng)收款項從 2020 年 0.78 億元 上升至 2021H1 1.35 億元；
周轉(zhuǎn)天數(shù)從 2020 年 9 天上升至 11 天；存 貨從 2020 年 2.25 億元上升至 2021H1 3.16 億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從 2020 年 78 天下降至 74 天，銷售額度增加同時，貨存周轉(zhuǎn)率維持穩(wěn)定。

國內(nèi)潮玩行業(yè)相對分散，盲盒為潮玩破圈第一方向，潮玩行業(yè)發(fā)展歷史及盲盒的前世今生
潮玩泛指被 IP 賦予價值的玩具或由藝術(shù)家設(shè)計具有收藏意義的玩具。
目前普遍認(rèn)可的藝術(shù)玩具(ArtToy)或潮玩的定義，特指那些由設(shè)計師、 藝術(shù)家為體現(xiàn)獨(dú)特創(chuàng)意而設(shè)計制作的小型軟性膠（有時也會采用木、瓷 或金屬類材質(zhì)）3D 玩偶。
廣義潮玩指與動漫、影視、游戲 IP 相關(guān)聯(lián)的、 主要以滿足愛好者需求為目的而推出的模型、玩具、道具、場景布臵等。
而狹義潮玩指由知名設(shè)計師設(shè)計的模型玩具，因其藝術(shù)性、稀缺性被小 部分人追捧而成為潮流玩具。
藝術(shù)玩具不同于從動漫、游戲、影視或傳 統(tǒng)神話等既有主題衍生的周邊產(chǎn)品，其價值體現(xiàn)在藝術(shù)家的審美與玩具 制作工藝。

潮流玩具缺乏功能性，更追求美學(xué)及收藏性。不同于傳統(tǒng)玩具，潮流 玩具一般以獨(dú)特設(shè)計及美感為特征。
多數(shù)情況下來源于授權(quán)的潮流內(nèi)容， 使潮玩相對缺乏實用性更適合展示及收藏。潮流玩具涵蓋產(chǎn)品種類繁多， 其中包括模型、手辦、GK 手辦及成人拼裝玩具。

潮玩發(fā)源自日本和中國香港，后向歐美延伸，而盲盒成為中國大陸潮 玩市場破圈產(chǎn)品。

日本的動漫出版、影視、游戲、主題樂園及周邊產(chǎn)品等領(lǐng)域具備成熟而 完善的產(chǎn)業(yè)鏈，在 2004 年二次元產(chǎn)業(yè)就已躍升為日本第三大產(chǎn)業(yè)。
日本戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)極速騰飛期(20 世 70 年代前后出生、長大的一代，他們擁 有豐富的物質(zhì)生活條件，以及深刻的社會迷茫感和孤獨(dú)感，他們是二次 元文化等各類小眾亞文化最早的擁躉者。
于此同時，以奈良美智等為第 一方陣的一大批日本藝術(shù)家迅速崛起奈良美智在 2000 年附近創(chuàng)作了一 系 列 的失 眠夜 娃娃 MEDICOMTOY 玩 具公 司在 2001 年 開發(fā) 了 BearBrick 暴力熊。

中國香港具備了中西思潮碰撞融合的地緣特點(diǎn)、別具一格的街頭文化、 發(fā)達(dá)的娛樂工業(yè)、較發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)和社會教育等特點(diǎn)很早就形成了濃厚的 潮流文化氛圍。
特別是蔡漢成 Raymond 作為中國香港潮玩的重要推動 者，其于 1995 年創(chuàng)立開放平臺型公司 TOY2R 率先與百位知名藝術(shù)家 們合作。
從而將藝術(shù)玩具潮流從日本、中國香港擴(kuò)展至歐美市場風(fēng)靡全 球。以黃子韜為代表的明星也十分青睞潮玩，無形中推廣了潮玩文化。

來自日本和中國香港的設(shè)計風(fēng)潮，逐漸傳入歐美并與當(dāng)?shù)厥袌鋈诤稀?2002 年成立的美國潮流玩具創(chuàng)作者&運(yùn)營商 kidrobot，與眾多國際設(shè)計 師合作，并順勢推出主打系列玩具“Dunny”和“Munny”等，也是早期的 平臺玩具代表。
后期包括 KAWS 出自美國街頭藝術(shù)家 Brian Donnelly 之手，其藝術(shù)符合“XX 眼”最初以惡搞涂鴉而被熟知，是一種奇思異 想街頭文化的代表。

盲盒成為中國潮玩市場破圈第一步。盲盒銷售形式最早可追溯至 20 世 紀(jì)初，日本百貨公司以福袋盲抽形式消化庫存，80 年代衍生出扭蛋機(jī)， 至 90 年代末 2000 年初出現(xiàn)將盲盒形式與潮玩形式結(jié)合的盲盒產(chǎn)品，如 Medicom 的 Be@rbrick；
日本 Dreams 公司推出針對成年女性用戶 OL 群體的 SonnyAngel 系列玩具，進(jìn)行大規(guī)模商業(yè)化銷售并獲得成功。
泡泡瑪特初期通過代理 IP SonnyAngel 和獨(dú)家 IP Molly 先后俘獲了大 量新一代城市年輕人的心。
社交媒體的推動、“盲盒”的玩法、及商業(yè) 化后平民的價格，共同推動了泡泡瑪特成為潮玩領(lǐng)域最先出圈、形成大 眾級別影響力的典型代表。

中國潮流玩具以盲盒破圈，手辦、三坑文化等共同發(fā)展。盲盒本質(zhì)是 以“概率機(jī)制產(chǎn)品”為特色的模糊包裝銷售模式。
單系列基于 IP 開發(fā) 多種設(shè)計，產(chǎn)品包裝相同，購買前不知抽到的是哪一款具體設(shè)計；系列 多款銷售激發(fā)粉絲收藏集齊欲望，盲抽這種不確定的形式創(chuàng)造“驚喜” 刺激重復(fù)購買，類似驚喜經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品有競技抽獎、彩票、有獎挑戰(zhàn)、娃娃 機(jī)等。
盲盒以其客單價低、樂趣性、社交性的玩法屬性，激起購買者消 費(fèi)驚喜度及收集愛好者迅速成為中國潮玩市場破圈第一品類。
其抽盒機(jī) 制配備隱藏款賦予潮玩除收藏價值外的娛樂屬性，隱藏款在二手平臺也 出現(xiàn) 10 至 20 倍溢價。隨之興起的品類有，客單價較高但具有觀賞及 收藏價值的 IP 手辦和三坑文化產(chǎn)品。

總結(jié)來看，在 90 年代中期，潮玩最早發(fā)源于中國香港與日本，主要以 小工作室與個體獨(dú)立設(shè)計師的形式，而后這一設(shè)計風(fēng)潮逐漸傳入歐美市場，風(fēng)靡全球。
在 21 世紀(jì)初，一小批開放性公司出現(xiàn)，如中國香港 TOY2R，日本 MEDICOMTOY、美國 kidrobot、中國泡泡瑪特，商業(yè) 品牌與潮玩設(shè)計師跨界合作聯(lián)名產(chǎn)品的現(xiàn)象也越來越普遍，潮玩市場逐 漸成熟。
潮玩最初的受眾群體主要是年輕一代深受“二次元”文化熏陶， 追求小眾文化并對藝術(shù)有一定自己簡介的人群，而伴隨著潮玩客單價降 低，小眾群體逐漸擴(kuò)大鑄就目前國內(nèi)全民潮玩的時代。

中國潮玩行業(yè)規(guī)模

2019-2024 年泛娛樂市場年復(fù)合增長率達(dá) 14.2%，而實物商品為中國 蓬勃發(fā)展的泛娛樂行業(yè)中增長最快品類。
中國泛娛樂市場目前包括三 個部分：數(shù)字娛樂、實物商品（其中包括潮流玩具）以及線下活動。近年來中國泛娛樂市場發(fā)展迅速。
中國泛娛樂 行業(yè)的市場規(guī)模（按零售價值計）自 2015 年的人民幣 5277 億元增長 至 2019 年的 9166 億元，復(fù)合年增長率為 14.8%。此外，中國泛娛樂 市場仍有進(jìn)一步增長的潛力。
在可支配收入及消費(fèi)意愿上升、優(yōu)質(zhì)潮流內(nèi)容增加及泛娛樂產(chǎn)品及服務(wù)需求增長的驅(qū)動下，中國泛娛樂行業(yè)的市 場規(guī)模預(yù)期將于 2024 年進(jìn)一步增長至 17807 億元，自 2019 年起的復(fù) 合年增長率為 14.2%。

伴隨著中國人均 GDP 突破一萬美元與 Z 世代消費(fèi)崛起，中國潮玩市場 作為泛娛樂市場實物商品品類之一潛力巨大，是一條長期向好的賽道。
弗若斯特沙利文預(yù)計，中國潮玩的受歡迎程度不斷上升將推動其市場規(guī) 模于 2024 年達(dá) 763 億元，自 2019 年起的復(fù)合年增長率為 29.8%全球 潮玩市場規(guī)模將于 2024 年達(dá)到 418 億美元，自 2019 年起的復(fù)合年增長 率為 16.1%。

從人均消費(fèi)水平和消費(fèi)人群滲透率兩個維度出發(fā)，潮玩市場和盲盒市 場空間巨大。

從中國人均潮玩消費(fèi)水平出發(fā)看中國潮玩市場：改革開放以來，中國 人均可支配收入及生活水平持續(xù)上升。據(jù)世界銀行數(shù)據(jù)顯示，2019 年 中國人均 GDP 正式突破一萬美元，2020 年達(dá) 1.05 萬美元。
根據(jù)弗若 斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2019 年中國、日本、韓國和新加坡潮流玩具市 場規(guī)模分別為 32.03 億美元/15 億美元/5 億美元/0.7 億美元，對應(yīng)潮玩 15-40 歲適用消費(fèi)者。
各國 2019 年人均潮玩消費(fèi)金額為 6.45 美元 /45.76 美元/30.13 美元/34.59 美元，對應(yīng)各國人均 GDP 分別為 1.02 萬 美元/4.01 萬美元/3.18 萬美元/6.56 萬美元。
對比其他國家數(shù)據(jù)，在中 國人均 GDP 破萬的前提下，中國人均潮玩消費(fèi)水平較低。伴隨著年輕 一代自我消費(fèi)意識提升，我們認(rèn)為中國潮玩市場有較大潛在空間。

從消費(fèi)人群滲透率出發(fā)看盲盒市場：根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示， 2019 年 95%的潮流消費(fèi)者介于 15 至 40 歲期間，超過 45%的潮玩消 費(fèi)者每年在潮流玩具上的花費(fèi)超過人民幣 500 元。
據(jù) Mob 研究院數(shù)據(jù) 顯示，盲盒作為潮玩破圈第一品類，62.6%消費(fèi)群體為女性。根據(jù)國家 統(tǒng)計局、Statista 第三方人口數(shù)據(jù)推算。
2021 年全國 15 歲至 40 歲城 鎮(zhèn)女性人口占比約為 16.8%。按最終目標(biāo)消費(fèi)人群滲透率 20%測算， 盲盒單女性消費(fèi)者將達(dá) 2929.12 萬。
根據(jù) Mob 研究院數(shù)據(jù)顯示，中國盲盒行業(yè)市場規(guī)模有望在 2024 年達(dá)到 300.2 億，僅按 2929.12 萬女性 消費(fèi)者人口推算，即每位女性消費(fèi)者每年購買 14 個盲盒產(chǎn)品即可達(dá)成 未來 2024 年市場預(yù)期。
我們認(rèn)為，盲盒消費(fèi)者大多數(shù)為收集愛好者， 為達(dá)成一定收藏目的對單個 IP 系列/IP 產(chǎn)品重復(fù)消費(fèi)頻次較高。在包含 男性消費(fèi)者因素下，該市場預(yù)期較為合理。
泡泡瑪特作為潮玩品類第一 股，目前在行業(yè)內(nèi)截至 2021 H1 泡泡瑪特總會員數(shù)達(dá) 1141.5 萬從消 費(fèi)者人口和盲盒市場空間預(yù)測值兩個角度出發(fā)，公司業(yè)務(wù)仍有較大發(fā)展 空間。

我們認(rèn)為盲盒是一種營銷方式，亦是潮流玩具中的一種品類載體，有 望培養(yǎng)消費(fèi)者潮玩購買習(xí)慣。
由于盲盒產(chǎn)品體積相對較小，定價區(qū)間更 適合大眾消費(fèi)，所以我們認(rèn)為盲盒是一個入門版本的潮玩品類。
消費(fèi)者 通過盲盒接觸潮玩產(chǎn)品之后，有可能去買高階的手辦，如 MEGA 等， 進(jìn)一步培養(yǎng)潮玩消費(fèi)習(xí)慣。

國內(nèi)潮玩市場競爭格局

中國潮玩市場競爭激烈，目前泡泡瑪特是中國最大的潮玩品牌。根據(jù) 弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，中國潮流玩具零售市場有數(shù)百名參與者。
于 2019 年，按零售價值計，五大市場參與者于中國潮流玩具零售市場所 占的市場份額分別為 8.5%、7.7%、3.3%、1.7% 及 1.6%。
潮流玩具 零售行業(yè)的參與者同時包括將其產(chǎn)品范圍擴(kuò)大至潮流玩具的傳統(tǒng)玩具公 司，及一直專注于潮流玩具產(chǎn)品線的新興潮流玩具公司。
泡泡瑪特以外 的幾大潮流玩具零售市場參與者主要為專注于 IP 發(fā)掘及授權(quán)的跨國玩 具制造公司，包含有樂高、萬代等。
按零售價值計，泡泡瑪特是中國最 大的潮流玩具品牌，2017 年至 2019 年的復(fù)合年增長率為 226.3%，超 過所有其他主要參與者。

中國潮玩市場產(chǎn)業(yè)鏈上中下游

潮玩行業(yè)上游覆蓋 IP 內(nèi)容生產(chǎn)者，包含原創(chuàng)藝術(shù)家以及影視授權(quán)方等。 行業(yè)中游包含潮流玩具品牌，設(shè)計自主潮玩品牌（主要售賣自主品牌產(chǎn) 品）和集合潮玩售賣品牌（包含自主品牌及第三方品牌）。行業(yè)下游包 含銷售渠道及消費(fèi)人群。

行業(yè)上游為原創(chuàng) IP 設(shè)計與授權(quán) IP 設(shè)計。

原創(chuàng) IP 設(shè)計：原創(chuàng)設(shè)計師 IP，既沒有故事文本、電影和游戲等背景故 事支撐的 IP 類型，潮流玩具玩家可根據(jù)自己對于藝術(shù)家的理解賦予其 人物意義。
這種類型 IP 多來源于藝術(shù)家自主創(chuàng)作，例如 Molly、Pucky、 BearBrick 等。潮流玩具品牌通過與藝術(shù)家簽約的方式獲得獨(dú)家買斷代。

理權(quán)或按照版稅分賬兩種形式獲取 IP。據(jù)泡泡瑪特招股說明書顯示， 知名設(shè)計師的 IP 買斷費(fèi)已高達(dá)千萬元，泡泡瑪特已與多名原創(chuàng)設(shè)計師 簽約，如畢奇、Kenny Wong，合作推出 Pucky、Molly IP 等。

授權(quán) IP 設(shè)計：另一種 IP 由知名電影、動漫、游戲等作品中延伸出的熱 門 IP 形象，如米老鼠、超人等。
這類 IP 的提供商主要為電影、游戲、 動漫的制作公司，如迪士尼、漫威等。設(shè)計師通過授權(quán) IP 獲得 IP 使用 權(quán)，對二維平面 IP 進(jìn)行再設(shè)計。

行業(yè)中游為潮流玩具品牌，品牌較為分散，核心業(yè)務(wù)略有不同。目前 國內(nèi)知名的潮玩品牌有泡泡瑪特、52Toys、TopToys、十二棟文化、奧 飛娛樂和 IP 小站等。

擅長 IP 設(shè)計/采購環(huán)節(jié)：以泡泡瑪特為典型代表，泡泡瑪特包含簽約藝 術(shù)家的原創(chuàng) IP 和授權(quán) IP。泡泡瑪特以其行業(yè)品牌影響力，在簽約行業(yè) 頂尖藝術(shù)家較有優(yōu)勢。
而奧飛娛樂主要以內(nèi)容 IP 為核心，但內(nèi)容 IP 生 產(chǎn)周期較長。奧飛娛樂 IP 的創(chuàng)作邏輯與泡泡瑪特具有本質(zhì)區(qū)別，都分 別有自有及獨(dú)家合作的玩具廠商。除此之外，IP Station 經(jīng)營模式主要 以不同品牌的盲盒采購代銷為主。

擅長 IP 運(yùn)營環(huán)節(jié)，以泡泡瑪特和 52Toys 為典型代表。泡泡瑪特憑借其 多年的行業(yè)積累，在 IP 運(yùn)營已經(jīng)形成自 IP 形象產(chǎn)生至 IP 生產(chǎn)到市場 推廣高效、成熟的商業(yè)模式。
而 52Toys 是國內(nèi)最早的衍生品銷售商和 代理商，也是日本萬代最重要的經(jīng)銷商，通過 IP 授權(quán)，52Toys 再反哺 IP 消費(fèi)品公司。

擅長產(chǎn)品生產(chǎn)環(huán)節(jié)，以九木雜物社/奧飛娛樂為典型代表。九木雜物社 是晨光文具旗下的獨(dú)立品牌，基于晨光強(qiáng)大的供應(yīng)鏈供貨基礎(chǔ)，公司在 各大商圈渠道布局完善。
奧飛娛樂起家于玩具生產(chǎn)，其旗下玩具品牌奧 迪玩具是全國知名玩具品牌。長期來看，掌握玩具實體的生產(chǎn)供貨具備 長期競爭力。

擅長消費(fèi)者觸達(dá)環(huán)節(jié)，以泡泡瑪特與 TopToy 為典型代表。泡泡瑪特一覆蓋線上、線下全渠道銷售模式。截止 2021 年 6 月泡泡瑪特已在全國 開設(shè) 220 間線下零售店，1477 家機(jī)器人店鋪。
憑借其抓人眼球的店鋪 設(shè)計，已在消費(fèi)者心中設(shè)立品牌形象。而 TopToy 的母品牌名創(chuàng)優(yōu)品本 身具備超強(qiáng)的線下零售店優(yōu)勢，TopToy 定位為潮玩集合店，覆蓋盲盒、 藝術(shù)潮玩、日/美漫手辦等七大核心品類；
較泡泡瑪特線下門店， TopToy 和酷樂潮玩偏向為一家具備不錯選品能力的潮玩產(chǎn)品集合超市， 但自有 IP 掌控不足。除了典型的強(qiáng)零售店模式，十二棟文化、IP 小站 均是通過抓娃娃機(jī)、機(jī)器人零售等以無人零售模式切入。

行業(yè)下游為銷售渠道和消費(fèi)人群。潮玩行業(yè)下游銷售渠道分為線上銷售 和線下銷售渠道，根據(jù)頭豹研究院發(fā)布的《中國潮流玩具行業(yè)概覽》報 告顯示。
目前潮玩市場以線下渠道銷售為主，占比為 80%。消費(fèi)人群 分為企業(yè)消費(fèi)者和個人消費(fèi)者。個人 消費(fèi)者占潮玩消費(fèi)者市場的 90%。

銷售渠道：線上渠道：線上銷售渠道包括電商平臺、小程序、潮玩 社區(qū)和二手平臺三類。其中，電商平臺以淘寶、天貓和京東為主。
潮玩 社區(qū)以泡泡瑪特旗下葩趣、潮玩族千島社區(qū)和得物等，潮玩玩家在社區(qū) 內(nèi)基于自己感興趣的潮玩 IP 圈子，與其他玩家進(jìn)行潮玩資訊交流分享， 除此之外，玩家也可將自己收藏的潮玩在社區(qū)上進(jìn)行二手買賣。
二手平 臺以閑魚為主力渠道，玩家會將收藏的潮流玩具在平臺上流通售賣，收 藏價值高的熱門或隱藏款溢價可高達(dá) 20-30 倍；
線下渠道：線下渠 道分為無人零售機(jī)、線下店鋪、快閃店和潮玩展會。無人零售機(jī)具備占 地面積小，經(jīng)營成本低的特點(diǎn)。
線下店鋪分為以泡泡瑪特為例的品牌直 營店鋪、以 TopToys 和酷樂潮玩為例的潮玩集合店鋪以及售賣綜合日 用品及潮玩的綜合店鋪。
快閃店包含潮玩品牌與其他品牌跨界聯(lián)名，在 商場或市中心地段搭建為期 2-4 周的快閃店鋪。潮玩展會近年來也以成 為潮玩線下銷售渠道，。
自 2017 年起，泡泡瑪特已于上海、北京兩地舉行三屆國際潮流玩具展，會上眾多中國海內(nèi)外知名藝術(shù)家和品牌參展， 玩家可購買潮玩產(chǎn)品并與藝術(shù)家互動。目前，線下展會除開潮玩零售渠 道之一外，也成為國內(nèi)潮玩市場風(fēng)向標(biāo)。

消費(fèi)人群：中國潮玩行業(yè)消費(fèi)人群主要分為企業(yè)消費(fèi)者和個人消費(fèi)者。 企業(yè)消費(fèi)者：部分企業(yè)與潮流玩具企業(yè)合作定制產(chǎn)品周邊，例如影 視、動漫和游戲公司定制旗下作品中人物形象改編的潮玩手辦作為觀影 禮品等；
個人消費(fèi)者：熱衷于動漫、網(wǎng)劇、游戲、cosplay、二次元 和追逐個性潮流的消費(fèi)者。根據(jù)頭豹研究院行業(yè)研究數(shù)據(jù)顯示，個人消 費(fèi)者占潮玩行業(yè)消費(fèi)人群的 90%。

從潮玩消費(fèi)者人物畫像看潮玩消費(fèi)心理

潮玩主要受眾人群為 15-40 歲且受過良好文化教育的年輕一代。根據(jù) 弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，年齡介乎 15 至 40 歲消費(fèi)者占總消費(fèi)者的 95%，學(xué)士及以上學(xué)歷消費(fèi)者占總消費(fèi)者的 63%，男性消費(fèi)者占比達(dá) 50.7%。
而由阿里發(fā)布的《潮流玩具行業(yè)發(fā)展趨勢白皮書》報告披露， “精致媽媽”、“新銳白領(lǐng)”、“Z 世代”是潮玩盲盒的三大核心消費(fèi)人群， 占比分別為 20%/20%/15%。

從潮玩行業(yè)消費(fèi)者購買習(xí)慣來看，約有 20%受眾人群單年購買頻次超 過 5 次，45%以上的受眾人群單年消費(fèi)超 500 元。
根據(jù)弗若斯特沙利 文數(shù)據(jù)顯示，19.8%的潮玩消費(fèi)者在 2019 年購買潮玩超過 5 次， 68.5%的消費(fèi)者購買超過 1 次，超過 45%每年在潮玩上花費(fèi)超 500 元。
其中，在潮玩細(xì)分品類盲盒消費(fèi)者愿意為某一特定玩具設(shè)計購買 3 次以 上占有 70%。另外 50%潮玩消費(fèi)者為潮流玩具社區(qū)成員。80%的消費(fèi) 者會選擇線下渠道購買潮流玩具。

從消費(fèi)者人物畫像看可以看出，潮流玩具的興起是當(dāng)代女性悅己、情 感慰藉的消費(fèi)意識升級 ，也是 Z 世代群體彰顯自我個性同時滿足社交 需求的消費(fèi)態(tài)度。
潮玩購買后的收集、收藏、展示自我、Z 時代的文化 自信、悅己、緩解壓力、犒勞自己社交分享、禮物饋贈等等，都是消 費(fèi)者買潮玩的需求體現(xiàn)。

潮玩盲盒類產(chǎn)品體現(xiàn)女性悅己休閑性及情感慰藉性消費(fèi)已經(jīng)是生活消 費(fèi)中的重要補(bǔ)充。盲盒的核心消費(fèi)者為大城市的年輕女性，女性占比達(dá)到 62.5%。
其中 企業(yè)白領(lǐng)占比約為 50%，一線和二線城市消費(fèi)者占比達(dá) 65.9%。85- 90 后媽媽逐漸成為家庭消費(fèi)核心決策人群，需平衡個人需求與家庭需 求帶來的壓力。
我們認(rèn)為，盲盒類潮玩憑借其客單價低、外形優(yōu)美的特性，補(bǔ)充了年輕帶媽媽及白領(lǐng)女性娛樂休閑、放松解壓的悅己性消費(fèi)需 求。

潮玩消費(fèi)從三個維度滿足 Z 世代年輕群體的消費(fèi)需求。取悅 自我，樂于嘗鮮，彰顯個性需求：
年輕一代更多地接觸多元文化、現(xiàn)代 生活方式及海量信息，對自我表達(dá)及個性展現(xiàn)有強(qiáng)烈意愿，愿意將消費(fèi) 能力導(dǎo)流至情感滿足上。潮玩在觀賞性與表達(dá)自我審美方向貼合該需求 端；
小眾圈層社交需求：目前 Z 世代群體消費(fèi)內(nèi)容信息繁雜，新興 消費(fèi)品類不斷出現(xiàn)，但更關(guān)注自我偏好與標(biāo)準(zhǔn)，希望通過圈層社交滿足 自我審美的外界認(rèn)可。
潮玩品類繁多，不同品類有各自社交圈層并行程 二手市場，Z 世代年輕群里可在潮玩圈滿足圈層社交需求；
沉浸式 消費(fèi)體驗需求：新浪數(shù)據(jù)發(fā)布的《2020 Z 世代時尚消費(fèi)洞察報告》顯 示，Z 世代人愛逛街，熱愛場景式體驗購物，“多種體驗活動”是 Z 世 代最喜歡的品牌線下展示形式，占比達(dá)到 53%。

Z 世代二次元屬性及消費(fèi)水平提升將有望繼續(xù)推動潮玩市場。據(jù)阿里數(shù) 據(jù)顯示，18 年末我國 Z 世代人口已達(dá) 2.6 億，占總?cè)丝诘?19%。
Z 世 代人群的家庭結(jié)構(gòu)以和父母同住的三口之家為主，其父母多為 60 末 70 年代初經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)較好人群，特征為零用錢充沛但關(guān)愛不足。
大多數(shù) Z 世代個人收入均為個人可支配收入，區(qū)別于 Y 世代“上有老、下有小” 的生活壓力，造成 Z 世代自我消費(fèi)支出增加，2020 年一線城市 Z 世代 群體人均收入已達(dá) 6762 元/月（包含家庭供給/工作收入）。
我們認(rèn)為， Z 世代二次元用戶占比高于其他世代并且伴隨著 Z 世代消費(fèi)水平提升， 潮玩市場有望進(jìn)一步擴(kuò)大。

核心競爭優(yōu)勢：三駕馬車鑄就泡泡瑪特潮玩第一股，IP 為核心打造產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)，憑借 IP 運(yùn)營能力搶占市場

泡泡瑪特是國內(nèi)覆蓋潮流玩具全產(chǎn)業(yè)鏈的一體化平臺型公司，以藝術(shù)家 發(fā)掘和 IP 儲備為出發(fā)、從潮玩生產(chǎn)、消費(fèi)者反饋及潮流玩具文化的推 廣三個維度體現(xiàn)公司 IP 運(yùn)營能力，這三個維度中最后一環(huán)潮玩后市場 的推廣又進(jìn)一步助力前端發(fā)掘潛質(zhì) IP。

泡泡瑪特?fù)碛凶杂?獨(dú)家/非獨(dú)家三類 IP，原創(chuàng) IP 反補(bǔ)影視 IP 成為強(qiáng)P 屬性公司。截止 2020 年 6 月，泡泡瑪特共有 93 個 IP，包括 12 個自 有 IP、25 個獨(dú)家 IP 和 56 個非獨(dú)家 IP。

自有 IP：截至 2020 年 6 月，公司的自有 IP 有 12 個，包括收購的代表 性 IP（如 Molly、Dimoo）、公司內(nèi)部設(shè)計團(tuán)隊開發(fā)的 IP（如 Yuki 及 BOBO&COCO）。
2017-2021 上半年公司基于自有 IP 的收入分別為人 民幣 4100 萬元、2.16 億元、6.27 億元、9.80 億元和 9.0 億元，分別占 總收入的 26%、42%、37%、39%和 50.8%。

獨(dú)家 IP：與選定藝術(shù)家簽訂授權(quán)協(xié)議，藝術(shù)家一般為公司提供中國及 指定地區(qū)開發(fā)銷售基于其 IP 的潮玩產(chǎn)品的獨(dú)家權(quán)利。
截至 2020 年 6 月 30 日，公司有 25 個獨(dú)家 IP，包括由合作藝術(shù)家創(chuàng)作的 PUCKY、 The Monsters 和 STAYRRORY。
2017-2021 上半年，獨(dú)家 IP 的自主開 發(fā)產(chǎn)品所得收入分別為 480 萬元、1.06 億元、5.97 億元、7.11 億元和 3.94 億元，分別占總收入的 3%、21%、35%、28.3%和 22.2%。

非獨(dú)家 IP：截至 2020 年 6 月，公司的非獨(dú)家 IP 包括 56 個和第三方合 作的卡通人物，如米老鼠、小黃人和 HelloKitty 等。
2018-2021 上半年， 非獨(dú)家 IP 的自主開發(fā)產(chǎn)品所得收入分別為 1820 萬元、1.6 億元、4.44 億元和 2.88 億元，分別占總收入的 3.5%、9.5%、17.7%和 16.2%。

泡泡瑪特營業(yè)收入逐漸不依附于某個單獨(dú) IP 產(chǎn)品線，不同 IP 收入日益 均衡。2017 年至 2020 年泡泡瑪特 Molly 系列產(chǎn)品收入分別占公司總收 入的 25.9%、41.6%、27.1%和 14.2%。
截至 2021 年 6 月，Molly 的 銷售收入占比為 11.5%，公司前 4 大 IP 收入均衡為 10%左右。
伴隨著 公司在擴(kuò)充自有及獨(dú)家 IP 庫和伴隨著 IP 運(yùn)營能力的提升，公司持續(xù)輸 出深受市場追捧的優(yōu)質(zhì) IP 產(chǎn)品，對單個 IP 的依賴度逐漸降低，優(yōu)化公 司收入結(jié)構(gòu)。

多年經(jīng)驗積累強(qiáng)大 IP 創(chuàng)作及挖掘能力。公司 IP 由藝術(shù)家、成熟的 IP 提供商和內(nèi)部設(shè)計師提供。
設(shè)計師合作方面：根據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示， 公司與超過 350 名全球藝術(shù)家建立聯(lián)系，并已與 25 名藝術(shù)家通過知識 產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓或獨(dú)家授權(quán)形式打造公司自有及獨(dú)家 IP；
第三方 IP 供應(yīng) 方面：與全球頂級 IP，包括迪士尼、環(huán)球等建立授權(quán)關(guān)系；內(nèi)部設(shè) 計團(tuán)隊：百名設(shè)計師組成的創(chuàng)新團(tuán)隊，與藝術(shù)家緊密合作。
通過分析粉 絲喜好及市場趨勢等工作進(jìn)行三維設(shè)計及模具，將藝術(shù)家的 IP 形象草 圖轉(zhuǎn)為商業(yè)化產(chǎn)品，從藝術(shù)家提供二維草圖到內(nèi)部設(shè)計團(tuán)隊落實最終推 廣方案，這一過程將耗時 8 個月。

從生產(chǎn)設(shè)計看 IP 運(yùn)營能力，成熟的商業(yè)模式使 IP 及系列產(chǎn)品更新速度日益提升。從一個 IP 到產(chǎn)品，設(shè)計、生產(chǎn)、渠道，每個環(huán)節(jié)都需要潮 玩企業(yè)經(jīng)歷無數(shù)次磨合與試錯才能初步見到成效。
泡泡瑪特自 2015 年 轉(zhuǎn)型至潮玩品牌后，通過多年經(jīng)驗積累和優(yōu)秀的團(tuán)隊協(xié)作能力已經(jīng)形成 成熟的商業(yè)化運(yùn)作模式，從而提升產(chǎn)品更新速度，并對產(chǎn)品周期有效把 控。
同時，泡泡瑪特通過葩趣、潮玩展會和其他線上及線下平臺，密切 監(jiān)查市場趨勢和分析消費(fèi)喜好。根據(jù)收集到的市場數(shù)據(jù)反饋，不斷推出 結(jié)合潮流時尚元素的設(shè)計。
根據(jù)公司招股書數(shù)據(jù)顯示，此前設(shè)計師以工 作室的形式向上尋求玩具廠商合作，難以提高效率批量生產(chǎn)走向大眾市 場。
以 Molly 為例，Molly 于 2006 年由藝術(shù)家 Kenny 創(chuàng)作，過去每年 僅可以迭代 1~2 個 Molly 系列，現(xiàn)在設(shè)計師可以專注于藝術(shù)創(chuàng)作，一年 可以創(chuàng)作 57 個 Molly 系列相關(guān)產(chǎn)品。
包含創(chuàng)作若干手辦、衍生品、集 卡及徽章，通過系列迭代加深與擁有者更緊密的情感聯(lián)系，Molly 也因 此在 2020 年貢獻(xiàn)了 3.56 億元收入，2017-2020 年的復(fù)合年增長率為 105.6%。

從消費(fèi)者反饋及潮玩推廣看 IP 運(yùn)營能力，提升 IP 商業(yè)價值
目前，除 開傳統(tǒng)線下店鋪推廣渠道外，泡泡瑪特 IP 運(yùn)營推廣已覆蓋各大線上平 臺，截止 2022 年 2 月包含微信公眾號、抖音（粉絲量 205.3 萬）、微 博（粉絲量 98.3 萬）、小紅書（粉絲量 33.9 萬）以及旗下潮玩社區(qū)葩 趣。
泡泡瑪特憑借多渠道一體化運(yùn)營平臺，可實時監(jiān)控市場對于 IP 的 喜愛程度，從而有效調(diào)整同時期產(chǎn)品推廣資源分配的問題， 致使熱門 產(chǎn)品可在發(fā)售時期迅速引起熱點(diǎn)話題，擴(kuò)大銷售額的同時提升 IP 商業(yè) 價值。
除此之外，泡泡瑪特憑借其品牌影響力曾多次舉辦旗下 IP 聯(lián)名 快閃店、聯(lián)名商品，并和北京大學(xué)光華管理學(xué)院成立北京大學(xué)商業(yè)與藝 術(shù)研究中心。

高質(zhì)量 IP 儲備以及高效更新速度帶動公司潮玩銷量。泡泡瑪特以盲盒 走進(jìn)大眾市場，后續(xù)憑借其豐富的潮玩產(chǎn)品矩陣成為消費(fèi)者悉知的潮流 第一品牌。
據(jù)公司公告、天貓品牌日官方戰(zhàn)報及公司活動戰(zhàn)報數(shù)據(jù)顯示， 泡泡瑪特 2021 年在天貓 618 活動期間，總銷售額達(dá) 6100 萬元，為天 貓玩具品類第一，818 天貓超級品牌日實現(xiàn) 9406 萬元 GMV，創(chuàng)造行 業(yè)記錄。
2021 年在淘寶“雙十一”活動期間，總銷售額達(dá) 2.7 億元，連續(xù)三年位列雙 11 全階段天貓大玩具類目旗艦店第一。公司 2020 年 毛利率為 63.4%，并且 2017 年-2020 年三年平均毛利率為 58.4%。

進(jìn)一步以 IP 為中心拓寬產(chǎn)品品類，挖掘 IP 變現(xiàn)機(jī)會。

以 IP 為中心，拓寬產(chǎn)品品類：根據(jù)泡泡瑪特官方微信公眾號顯示， 2021 年泡泡瑪特共計推出 21 款 MEGA 珍藏系列產(chǎn)品，平均保持每月 上新兩款系列產(chǎn)品。
其中，海綿寶寶系列上線吸引超過 100 萬人次參 與抽簽，而從閑魚及葩趣等二手品牌銷售情況來看，珍藏系列平均二手 市場價格為發(fā)售價的 2-3 倍左右。
從泡泡瑪特官方微信公眾號所披露的 銷售價格及銷售數(shù)量來看，2021 年僅 1000% MEGA 珍藏系列銷售收 入達(dá) 8211.7 萬。
我們認(rèn)為，官方發(fā)售情況及 MEGA 二手市場價格從側(cè) 面反應(yīng)泡泡瑪特自有 IP 品牌價值已逐漸被市場認(rèn)可。

以 IP 為中心，跨界聯(lián)名挖掘 IP 變現(xiàn)機(jī)會：根據(jù)泡泡瑪特官方微信公眾 號顯示，泡泡瑪特在 2019 年至 2020 年曾與多家消費(fèi)品牌推出聯(lián)名商 品，與伊利聯(lián)名推出牛奶飲料產(chǎn)品。
2017 年至 2020 年 IP 授權(quán)收入分 別為 74.5 萬元、287.4 萬元、1210.3 萬元和 1869.5 萬元，年復(fù)合增長 率達(dá) 292.8%。
伴隨著 IP 商業(yè)價值的提升，泡泡瑪特將進(jìn)一步探索 IP 授權(quán)變現(xiàn)機(jī)會，如視頻游戲、電影、漫畫等。
根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù) 顯示，2024 年中國 IP 授權(quán)行業(yè)市場規(guī)模有望達(dá)到 1561 億元，中國 IP 改編娛樂市場規(guī)模有望達(dá)到 5867 億元。

總結(jié)來說，泡泡瑪特以多年積攢的豐富 IP 儲備是泡泡瑪特的為核心出 發(fā)點(diǎn)，高效 IP 運(yùn)營能力配備品牌優(yōu)質(zhì)資源提升 IP 商業(yè)價值是泡泡瑪特 的核心競爭力，從而促進(jìn)產(chǎn)品銷量反向推動上游供應(yīng)鏈生產(chǎn)效率及成本， 最終構(gòu)成泡泡瑪特在潮玩領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。

全渠道銷售模式打造獨(dú)立品牌效應(yīng)

潮玩商品具備展覽性、收藏性，受眾消費(fèi)者趨于年輕化，注重線下消費(fèi) 體驗，因此潮玩零售店對門面形象、設(shè)計裝修、燈光陳列等線下消費(fèi)場 景標(biāo)準(zhǔn)高。
泡泡瑪特?zé)o論在其線下店鋪選址裝修，線上渠道玩法機(jī)制設(shè) 臵上均與潮流掛鉤。泡泡瑪特作為目前國內(nèi)唯一獨(dú)立潮玩品牌，并且打 造了線上線下全渠道銷售模式，在潮玩消費(fèi)心智教育上形成品牌效應(yīng)。

線下門店有序擴(kuò)張，選址裝修規(guī)格打造“高顏值”零售潮玩店提升品 牌影響力。
根據(jù)公司招股書數(shù)據(jù)顯示，泡泡瑪特 2017-2020 年及 2021 上半年，全國線下店鋪分別達(dá) 32，63，114，187 和 215 家，并計劃 2021 年底達(dá)到 270 家，覆蓋中國 33 個一二線城市主流商圈。
除開設(shè) 新店鋪外，未來公司計劃將線下門店標(biāo)準(zhǔn)面積從 100 至 150 平米提升 至 200 平米。
同時，泡泡瑪特也在多地鋪設(shè)了更具品牌價值的旗艦店 和景區(qū)店，旗艦店相比普通店有更多大型產(chǎn)品立像、更為豐富的主題場 景設(shè)臵和 SKU 陳列，營造沉浸式購物氛圍。
2020 年 7 月成都寬窄巷子 開設(shè)了首家泡泡瑪特景區(qū)店，提升品牌知名度。
不同于其他潮玩品牌， 泡泡瑪特線下門店主售自主品牌產(chǎn)品，產(chǎn)品陳列有序，并且裝修風(fēng)格具 有品牌特色，對消費(fèi)者有強(qiáng)有力的潮玩標(biāo)簽視覺沖擊。我們認(rèn)為的泡泡 瑪特線下店鋪是創(chuàng)設(shè)品牌形象、建立粉絲關(guān)系的重要渠道。

高顏值機(jī)器人商店低成本補(bǔ)充線下消費(fèi)版圖，銷售數(shù)據(jù)反補(bǔ)線下店鋪 擴(kuò)張計劃。
根據(jù)公司招股書數(shù)據(jù)顯示，泡泡瑪特 2017-2020 年及 2021 上半年，線下機(jī)器人商店分別達(dá) 43，260，825，1351 和 1477 家。與 零售店相比，機(jī)器人商店在租金、人員費(fèi)用和維護(hù)費(fèi)用方面的前期成本 和持續(xù)運(yùn)營費(fèi)用較低。
泡泡瑪特可高效快速擴(kuò)展機(jī)器人商店網(wǎng)絡(luò)，到達(dá) 零售店未能覆蓋的地區(qū)。另外，機(jī)器人商店的銷售業(yè)績和市場反饋為零 售店擴(kuò)展戰(zhàn)略提供了有價值的數(shù)據(jù)洞，高銷量的機(jī)器人商店可被替換為 零售店。
我們認(rèn)為，機(jī)器人商店作為零售店補(bǔ)充，可觸達(dá)例如地鐵站等 人流量高，店鋪無法觸達(dá)設(shè)計地域，并且可以向三至四線城市延伸，從 而提高品牌影響力。

多平臺線上銷售渠道補(bǔ)充便捷化消費(fèi)需求，抽盒機(jī)玩法機(jī)制配合會員+ 葩趣打造互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)觸達(dá)。

線上銷售渠道與抽盒機(jī)玩法機(jī)制營造 1+1 大于 2 的收入效果：根據(jù)公司招股書數(shù)據(jù)顯示，公司目前線上銷售渠道覆蓋天貓旗艦店、微信小程 序抽盒機(jī)、京東商城和其他主流電商平臺。
2018 年，公司憑借“泡泡 抽盒機(jī)”玩法機(jī)制配合線上銷售渠道，致使線下“抽盒”體驗通過線上 完成，深受消費(fèi)者青睞，使得泡泡瑪特線上收入實現(xiàn)強(qiáng)勁增長，2017 年至 2020 年年復(fù)合增長率達(dá) 400%。
天貓旗艦店 2019 年產(chǎn)生的收益 為 2.5 億元，在 2019 年天貓所有玩具品牌旗艦店中按零售價值計排名 第一。
據(jù)公司公告及天貓品牌日官方戰(zhàn)報數(shù)據(jù)披露，2021 年天貓 618 期間，總銷售額達(dá)到 6100 萬，為玩具品類第一。818 天貓超級品牌日 實現(xiàn) 9406 萬元 GMV，創(chuàng)造行業(yè)記錄。
2021 年 8 月，泡泡瑪特入駐抖 音電商平臺，未來公司計劃將加入得物、小紅書等其他新興電商平臺， 持續(xù)擴(kuò)散品牌效應(yīng)。

葩趣社區(qū)與會員獎勵機(jī)制提升產(chǎn)品復(fù)購率完善互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)觸達(dá)： 公司 推出了葩趣 APP，以獲取潮流玩具文化資訊及最新動態(tài)、買賣潮流玩 具及與志趣相投的粉絲進(jìn)行社交互動。
除此之外，公司還制定了會員計 劃，提供多種多樣的會員權(quán)益，以提高粉絲社區(qū)的黏性并為彼等創(chuàng)造尊 享的購物體驗以增加重復(fù)購買。
根據(jù)公司公告顯示，截至 2021 年上半 年，公司會員人數(shù)達(dá)到 1141.5 萬，會員貢獻(xiàn)銷售額達(dá) 91.8%。根據(jù) Mob 研究院數(shù)據(jù)顯示，葩趣 App 月活天數(shù)超 20 天用戶比例為 49.5%， 用戶粘性較強(qiáng)。
我們認(rèn)為，公司通過潮玩社區(qū)及會員制度通過人工數(shù)據(jù) 分析，可以實時追蹤會員購買活動從而推送會員個性化信息推送，并且 深入了解潮玩風(fēng)向。
葩趣和會員制既能輔助線上及線下銷售業(yè)務(wù)，也為 公司 IP 運(yùn)營建立了強(qiáng)有力的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。
批發(fā)商及展會有助拓寬海內(nèi)外市場并提升品牌影響力。
根據(jù)公司招股 書數(shù)據(jù)顯示，截至 2020 年 6 月 30 日，公司有 25 名中國經(jīng)銷商及 22 名海外經(jīng)銷商，建立了覆蓋中國 16 個省級地區(qū)及 21 個海外國家及地 區(qū)的廣泛經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)。
我們認(rèn)為，通過經(jīng)銷商涉獵海外市場可降低公司海 外經(jīng)營成本，是公司擴(kuò)張海外市場的重要途徑。公司初涉海外市場，對 于不同國家潮流方向，受眾市場均有待研究。
目前，公司已在韓國、新 加坡設(shè)立合營企業(yè)，并在日本及泰國委聘經(jīng)銷商，并將于 2022 年持續(xù) 拓展海外市場。
除此之外，公司自 2017 年起每年將于北京和上海舉辦 中國最大的潮流玩具展會，舉辦至今以成為行業(yè)內(nèi)潮玩風(fēng)向標(biāo)。
2021 年受疫情影響首次舉辦線上展會，根據(jù)中國財經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，累計銷售 額達(dá) 2520 萬元。
我們認(rèn)為，潮流展會作為國內(nèi)潮玩風(fēng)向標(biāo)并向國際延 伸，結(jié)合海外批發(fā)商落地零售業(yè)務(wù)，兩者相輔相成成為泡泡瑪特擴(kuò)張海 外市場的核心競爭力。

舉辦中國潮玩最大品牌展會，積極布局潮玩相關(guān)領(lǐng)域

公司致力于推廣潮流文化，主辦國際潮玩展成潮玩風(fēng)向標(biāo)。按參觀人次計，公司舉辦的北京國際潮玩展和上海國 際潮玩展已成為中國最大的潮流玩具展。
公司于 2017 年 9 月舉辦了首 屆潮流玩具展北京國際潮玩展。公司由于疫情的原因，2020 年僅舉辦 了上海國際潮流玩具展，本次展館總面積近 20,000 平米，吸引了 500 名設(shè)計師和超過 300 個潮流玩具品牌參展，參觀人次超過十萬。
根據(jù) 公司半年公告顯示，截至 2020 年 6 月 30 日，除了葩趣潮流玩具社區(qū) 和展會，公司在中國各地合共舉辦了 51 場展覽和藝術(shù)家簽名會。
而 2021 年受疫情原因，上海國際潮玩展首次改于線上舉辦，此次共計， 230 多家潮流玩具品牌，700 多件限定品云首發(fā)，線上銷售情況火爆。

舉辦產(chǎn)業(yè)論壇并與大學(xué)院校成立研究中心，多維度發(fā)揚(yáng)潮玩文化。公 司通過舉辦產(chǎn)業(yè)論壇，不斷加強(qiáng)對潮流玩具行業(yè)的影響力。
2020 年 11 月 7 日，公司首次在國內(nèi)舉辦潮流玩具產(chǎn)業(yè)論壇，在論壇上發(fā)布《潮流 玩具行業(yè)發(fā)展趨勢白皮書》，受到行業(yè)內(nèi)外廣泛關(guān)注。
除此之外為了更 好地向粉絲傳播潮流玩具文化，公司在 2020 年 11 月推出了首期面向 高階會員的內(nèi)刊《PLAYGROUND》，通過雜志這種更具儀式感、稀缺 性的形式傳遞泡泡瑪特的品牌文化和潮流文化趨勢。
2021 年 7 月公司 與北京大學(xué)文化管理學(xué)院共同成立商業(yè)與藝術(shù)研究中心，培養(yǎng)文化創(chuàng)意 領(lǐng)軍人才新消費(fèi)領(lǐng)域的研究。同時，公司推出潮玩粉絲交流活動和博客 等活動。

投資動漫及三坑領(lǐng)域，將潮玩拓展至其他潮流文化領(lǐng)域。根據(jù) wind 及 36 氪數(shù)據(jù)顯示，公司自 2020 年起通過投資，一磚一瓦打造著潮流文化 版圖。
自 2020 年初至今，泡泡瑪特的投資約在 10 起左右，投資范圍 涵蓋了藝術(shù)館、動畫電影、漢服品牌、潮流買手店、二次元電商、文化 藝術(shù)商貿(mào)公司、動漫創(chuàng)作公司等。
2020 年初，公司投資國產(chǎn)動畫電影 《新神榜：哪吒重生》與《白蛇 2:青蛇劫起》后，推出系列盲盒及手 辦；2020 年 8 月，據(jù)企查查顯示公司投資木木美術(shù)館，持股比例 10%；
2021 年 4 月公司投資漢服國風(fēng)品牌“十三余”和潮牌買手店 “solestage”；2021 年 5 月 5 月，泡泡瑪特獨(dú)家投資二次元周邊垂直 電商平臺「貓星系」，數(shù)千萬 Pre-B 輪；
2021 年 9 月，泡泡瑪特領(lǐng)投動 漫創(chuàng)作公司「兩點(diǎn)十分」B+輪投資。據(jù)企查查顯示，9 月 13 日，寧波 玩心回歸投資有限公司成立，為北京泡泡瑪特文化創(chuàng)意有限公司全資子 公司，注冊資本 1 億元，經(jīng)營范圍包含以自有資金從事投資活動、玩具 動漫及游藝用品銷售等。
我們認(rèn)為，公司除潮玩業(yè)務(wù)外，正積極布局潮 流文化其他領(lǐng)域，擴(kuò)充公司產(chǎn)品矩陣，積極探索公司業(yè)務(wù)可在潮流文化 熱潮下可拓展的方向。
盈利預(yù)測

我們按公司銷售渠道業(yè)務(wù)拆分，對各渠道業(yè)務(wù)營收做出如下假設(shè)：

零售店業(yè)務(wù)：我們基于對公司 2022-2023 年線下零售店開店節(jié)奏的預(yù) 判，預(yù)計公司零售店業(yè)務(wù)營業(yè)收入增速分別為 40.44%/21.56%。
同時， 我們預(yù)計公司 2022-2023 年品牌影響力持續(xù)提升及 IP 系列產(chǎn)品供給持 續(xù)提升，同時開店成本可控的情況下，預(yù)計零售店業(yè)務(wù)毛利率分別為 68.00%/68.00%。

機(jī)器人商店業(yè)務(wù)：我們基于對公司 2022-2023 年線下機(jī)器人商店鋪設(shè) 速 度 的 預(yù) 判 ， 預(yù) 計 公 司 機(jī) 器 人 商 店 業(yè) 務(wù) 營 業(yè) 收 入 增 速 分 別 37.74%/19.62%。
同時，我們預(yù)計公司 2022-2023 年新鋪設(shè)機(jī)器人商 店成本可控且分流效應(yīng)可控的情況下，假設(shè)機(jī)器人商店業(yè)務(wù)毛利率分別 為 71.00%/71.00%。

線上渠道業(yè)務(wù)：我們基于公司 2022-2023 年新開拓線上渠道銷售增速 的預(yù)判，預(yù)計公司線上渠道業(yè)務(wù)營業(yè)收入增速分別 52.25%/34.47%。
同時，我們預(yù)計公司 2022-2023 年在電商銷售中更具有議價能力，且 IP 系列產(chǎn)品供給多元化的情況下，假設(shè)線上渠道毛利率分別為 72.00%/73.00%。

批發(fā)及其他業(yè)務(wù)：我們基于公司 2022-2023 年國內(nèi)外批發(fā)商銷售預(yù)判 及展會開展預(yù)期，預(yù)計公司其他業(yè)務(wù)營業(yè)收入增速分別 70%/50%。
同時，我們預(yù)計公司 2022-2023 年隨批發(fā)商銷售額增加，給予批發(fā)商利 潤分成比例小幅提升的情況下，假設(shè)批發(fā)及其他業(yè)務(wù)毛利率分別為 35.00%/35.00%。

綜上所述，我們預(yù)計公司 2022-2023 年整體營收規(guī)模分別為 65.03 億 /84.49 億，兩年營業(yè)收入增速分別為 47.42%/29.93%。
同時，我們預(yù) 判公司兩年內(nèi)整體經(jīng)營效率具有可持續(xù)性，因此我們預(yù)計 2022-2023 年公司 管 理 費(fèi) 用 率 分 別 為 12.0%/11.5%， 銷 售 費(fèi) 用 率 分 別 為 25.0%/24.5%。
經(jīng)測算，我們預(yù)計公司 2022-2023 經(jīng)調(diào)整凈利潤分別 為 14.44 億/19.16 億，CARG 為 42.62%。2022-2023 年 EPS 分別為 1.03 元/1.37 元。

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